“美国变数扰动 全球复苏崎岖”

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工研金融注意年10月及第3季度报告国际经济金融

总策划:詹阳中国工商银行金融研究监督

兼城市金融研究所所长

课题组长:樊志刚中国工商银行城市金融研究所副所长

邹民生上海证券报首席

成员:马素红、程实、宋鼈、王莽、罗宁、郭可为、吕振艳

年第三季度，全球经济复苏进程持续推进，但复苏乏力，复苏差异进一步拉大。 联邦储备系统理事会量化宽松政策的走向、美国财政纠纷、叙利亚地缘形势、一些新兴市场经济阻滞陷入困境等一系列因素对世界经济金融运行造成了巨大干扰。

受此影响，国际金融市场动荡，美元指数大幅下跌，全球股市普遍上涨，黄金、原油等大宗商品价格先涨后跌，全球国债市场分化，欧美主要发达经济体国债收益率呈现先涨后抑的整体趋势。

展望四季度和明年年初，全球经济增长有望平稳加快，但复苏仍呈现渐进、曲折、分化的特点，美国货币政策转轨和部分新兴经济体外溢风险仍是影响未来世界经济金融运行的重要变量。

我们要关注全球经济复苏过程中持续存在的下行风险，关注联邦储备系统理事会货币政策正常化带来的国际资本大进大出、快退，客观化解新兴市场经济金融问题，加强对经济金融风险的研究判断、预警防范，努力推进自身持续稳健的经营

全球经济的特征和趋势展望

1.美国的财政纠纷拉动经济增长，联邦储备系统理事会延缓退出QE 1

年前两个季度，美国实际gdp分别增长1.1%和2.5%。 第三季度可以说是美国经济的“政策季节”。 在退出qe问题上，联邦储备系统理事会( fed )首先发生矛盾，之后联邦政府关闭和国债上限危机降临。 受政策不明确性的影响，第三季度美国经济持续增长，呈现出一定的疲软状态和隐忧。

首先，虽然失业率持续下降，但就业形势依然不容乐观。 9月失业率降至7.2%，创下2008年11月以来的最低水平，但劳动参与率仍维持63.2%的35年来的最低水平，近期非农就业人数、首次申请失业救济人数等数据波动较大，目前美国就业复苏的动力还不足，

第二，个人费用持续增加，但收入疲软令人担忧。 7月和8月个人支出( pce )分别比去年同期增长1.3 )和1.2 )，但实际人均可支配收入仍未出现明显增长，储蓄率进入第三季度以来呈上升趋势，表明美国家庭对未来信心不足

第三，住房市场持续改善，但近期的金融环境对住房的诉求构成了一定的压力。 穆迪评级aaa的公司债券收益率和美国30年期贷款利率分别从5月初的3.64%和3.35%上升到10月17日的4.50%和4.28%。 公司和个人融资价格大幅上涨，购房诉求形成一定压力，新屋销售7月环比下跌14.1%，就是其典型体现。

第四，受能源价格大幅下跌的影响，美国8月份的cpi和ppi分别比去年同期增长1.4%和1.5%，增长率比7月份进一步下跌，但核心cpi和ppi增长率分别稳定为1.8%和1.2% 低的ppi增长率表明，美国仍面临一定的通货紧缩压力。

总的来看，美国货币和财政政策不明朗的不良影响不会对三季度经济造成明显冲击，而是在四季度集中释放，预计三季度经济增长为2.4%。

展望第四季度，由于美联储推迟退出qe、持续修复家庭资产负债表、房地产市场回升等多种因素，美国经济有望维持复苏态势，但联邦政府16天停牌、国债上限之争等多种因素引发的政策不明朗将导致经济增长率下降。

从直接影响来看，政府关门直接降低政府支出，休产假影响政府工作人员支出，资本市场财富效应也降低居民支出意愿的重要旅游设施关闭了旅游相关领域，延缓了海外游客签证对贸易往来的影响的解决。

截至10月，密歇根大学客户信心指数连续4个月降至75.2，将在一定程度上延缓家庭支出。 总的来看，此次可能拉动经济增长率0.5个百分点，加上三季度不利趋势在四季度集中释放，美国实际经济增长率为2.0%，年经济增长率为1.9%左右，失业率始终为7.1%，通货膨胀率为2 .

考虑到美国政府部分叫停和债务限制之争对美国经济的影响，fed年内开始退出qe的可能性不大。 9月会议纪要显示，美联储官员广泛支持年底前缩小购房债务规模，但由于就业数据尚不稳定、财政纠纷未平息，财政部的预算授权只能持续到明年1月。 由于这些担忧和fed决策的延误，今年12月开始退出qe计划的概率将降至40%，明年一季度开始的概率将降至60%，应该首次缩小规模。

2.欧洲经济企业稳定复苏，未来复苏还有很多考验

年前三个季度，欧元区经济增长率的实际值和预期值分别为-1.8%、-0.5%和-0.2%。 尽管比上年同期出现负增长，但增长率下降的趋势得到了明显抑制。 另外值得注意的是，欧元区二季度环比增长0.3%，近七个季度首次出现正增长，预计三季度环比增长率将达到0.2%。 在评估经济运行趋势方面，拐点更有意义的gdp环比数据好转，标志着欧元区开始摆脱有史以来最严重的经济衰退，走出泥潭。

欧元区经济好转很大程度上是由于制造业复苏和出口增长。 制造业pmi在7月突破荣枯边界线后，8-9月分别上涨至51.4点和51.1点； 1-7月欧元区商品出口贸易总额比去年同期上升1.7%至11047.5亿欧元，净出口总额达到去年同期的2.67倍。

欧元区的政治风险随着德国大选等重要事情的结束而逐渐稳定，但持续上升的公共债务、高失业率也表明“欧元区危机结束”的论断还为时过早，希腊的财政缺口问题加剧了市场的担忧。 相比之下，英国经济复苏势头有所好转，前三个季度经济增长率的实际值和估计值分别为0.2%、1.3%、1.5%。

展望未来，许多经济数据表明欧洲经济复苏步伐明显加快，但欧元区增长之路仍有许多考验。

一是内需不足难以明显改善，外需可持续性面临挑战。 二是欧洲央行的货币政策传导机制尚未修复，未来即使继续加大放松力度，也难以保障资金流入实体经济，中小企业融资难的问题和持续恶化。 三是主权债务危机和银领域危机双向强化的风险再次上升。

如果未来欧元区主权债务风险再次上升，银领域将受到无法承受的冲击，实体经济复苏也可能面临考验。 预计年第四季度及全年欧元区经济增长率为0.5%、-0.4%，同期英国经济增长率为2.2%、1.4%。

3.安倍经济学首次取得效果，预计日本经济的恢复将继续

年以来，由于安倍经济学的初期效应，日本经济实现了强劲复苏，前两个季度国内生产总值环比年率分别为4.1%和3.8%。 三季度以来，日本经济出现了许多亮点。

首先，公司的投资正在加速回暖。 其次，日本商业销售额5-8月连续4月比去年同期增长，支出对gdp的支持逐渐巩固。 第三，由于日元贬值等因素，3-8月日本出口连续6月比去年同期增长。 另外，日本的通货紧缩状况呈现出缓和的迹象。

展望第四季度，日本经济有望保持快速增长。 但是，未来的日本经济仍然面临着世界经济恢复不稳定所带来的下行风险，以及加税上升所带来的对日本经济的不确定性。 日本年四季度的gdp增长率预计将达到2.5%，年gdp增长率为2.5%。 从政策方向看，安倍经济学的“宽松”基调没有改变，财政和货币政策将保持双重宽松，以达到刺激经济增长、抑制通货紧缩的目的。

4.新兴市场经济面临着“内缓外紧缚”的双重挑战

年上半年，受资本外流和内需疲软的影响，新兴市场经济增长依然疲软。 三季度以来，新兴经济体仍面临着内部经济放缓和外部金融环境紧张的双重压力。

从内因来看，受经济增长周期的制约，结构改革困难，许多新兴经济体经常账户赤字率过高，过分依赖外国资本维持收支平衡。 从外因来看，发达国家内需减少导致的出口不振，以及对fed退出量的大幅期待高涨，导致跨境资金持续撤离，加剧了新兴市场的经济金融动荡。

此外，新兴经济体分化日益加剧，资本开放程度高、通货膨胀压力大、财政和贸易赤字多的国家和资源输出国在本轮调整中受到更大冲击，其中印度、印度尼西亚、巴西、南非、土耳其、墨西哥的

虽然三季度部分新兴经济体gdp增速弱反弹，9月以后外资退出有所缓和，但四季度和明年年初新兴经济体面临的形势依然严峻。

根据imf最新预测，新兴市场和快速发展中经济体区块的年gdp预测值将从0.5个百分点降至4.5%，其中巴西、印度、俄罗斯、南非的经济增长率分别为2.5%、3.8%、1.5%、2 .