“每经专访华盖资本董事长许小林、松禾资本董事长罗飞：港交所投资新规“临产” 药企估值翻倍更考机构“眼力””

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香港证券交易所上周五证实，将于本周公布最终规则。 其中最引人注目的是首次允许尚未产生收入的生物技术企业在港股市场上市，也允许被视为“创新型”的企业以双重股权结构在港股上市。

这项新规则一旦实施，对于研发周期长、资金压力大的创新型医药研发公司来说，无异于对未来进行了“安全锁定”。 但是，对创投市场来说，也面临着公司估值迅速增长带来的市场泡沫问题。

事实上，去年医药领域上市公司的估值大幅上升，成为投资行业最关心的话题之一。 医药领域是否存在泡沫，未来的投资方向会如何，香港证券交易所新实施后，会对医药领域产生那些影响？

与这一系列话题相比，《每日经济信息》(以下简称nbd )记者特别采访了华盖资本理事长、h50 )即“中国医疗健康产业投资50人论坛”)创始主席许小林和松禾资本理事长、h50轮值主席罗飞。

许小林经过记者的周程拍摄

nbd :医药行业的年vc/pe投资件数连续减少，但融资额在去年基础上出现反弹。 这发出了什么信号呢？

许小林:现在医药行业投资的案件更是“焦点”，投资额也比早期大了。

中国医疗行业的投资逻辑一般是创新、收购。 的早期投资类似于天使投资，投资500万、1000万元就能占有相当大的份额。 另外，投资pre-ipo (公司上市前，或者预计公司近期可以上市时)，每个公司的额度都不大。 但是，现在不同了。 很少有投资机构将pre-ipo作为投资战略。 是早期投资，还是后期投资，现在这两个金额都很大。

年内，投资机构投入医药行业的金额下降的可能性很低。 去年私募基金市场的新增募集金额约为1兆4000亿元，但其中大部分在去年内没有完成投资，所以今年所有领域的募集金额可能会下降，但投资不会受到太大影响。

另一方面，在不能期待对其他行业进行投资的情况下，对医疗领域的投资是比较安全的。 再加上现在一些股票交易市场吸引医药公司，医疗这种投资年金额不会下降，只会增加。

nbd :很多上市板块都在向生物医药领域延伸“橄榄枝”，这些政策会对医药领域、投资机构产生什么样的影响呢？

许小林:目前，沪深股市、香港股市、纽约股市等多个市场都在争夺生物医药的“独角兽”。 生物医药不仅具有新兴产业，还具有占有土地等资源稀少的特点，无疑将成为资本市场争夺的要点

香港证券交易所表示，今年4月30日生物技术企业将接受在香港证券交易所上市的申请。 其实，不久前公司已经做了很多准备。 据我所知，两家公司已经为此准备了三个多月。 我问香港证券交易所相关负责人第一批计划做多少公司，他说没有“批次”的概念，成熟后会做，但不会一下子多做。 如果4月30日正式开放申请的话，我想今年6月会出第一批。

在这种背景下，加上整个生物医药公司，内地和美国纳斯达克吸引医药公司上市，这一热潮越来越热，“泡沫”也越来越重，预计让市场自发冷静不太现实。

目前，大部分打击上市的生物医药公司还未能产生利润。 在这种情况下，实际上不容易评价泡沫的有无、大小。 在这个阶段，我们正在致力于所有的原创，甚至后续的仿制创新。 这样的公司估值泡沫应该还会持续几年。 如果沪深股市、香港股市发布上市盈利政策，生物医药领域肯定会再热至少五年。

如果一家公司成功上市融资，即使只融资1亿~2亿美元，融资资金也只需要3、4年就可以充分采用。 由于成熟的三期临床项目，一年可能需要7000万~8000万人民币的费用。 另外，从1期临床试验、2期临床试验到真正的产品出来也需要3~4年。 所以，通常3~4年内，这个泡沫可能还不会破裂。 只有到最后阶段，产品不被批准的话，泡沫就会崩溃。

从原创药物来看，2007~年，中国市场的原创药物也只批准了30个，之前批准的药物可能有300个。 从临床到分批次，中间有概率问题，所以有泡沫也是正常的。 我们看看医药研发公司，成功概率确实太低了，这就是为什么投资机构不敢在这个行业下太狠的赌注。

每次罗飞接受记者采访都要经过记者的周程拍摄

罗飞:其实从去年年初开始，这种影响就已经显现出来了。 3年前的新药评价相对较低，去年上升较大，相对于美国资本市场的同期用药评价值，国内会更高。

估值增高后，对所有领域产生了明显的影响。 一是制药企业选择投资者的主动性越来越大。 第二，医药领域的头部公司将获得越来越多的资金，有条件地招聘更优秀的团队，临床试验可以更快，加快创新步伐，加快本土原创公司的快速发展。 从某种意义上说，这也将降低整个领域创新迅速发展的风险。 因为在医药领域，研发公司资金不足，到了一半就经常去不了。 这是很大的风险。

总体来说，估值偏高的影响是双向的，可能对投资者不利，但对领域创新有利。

从评价值的一些变化来看，新药的评价值与3年前相比，同阶段的新药评价值至少增加了一倍。 3年前临床试验前的评估额为1亿元的话，到年末应该是3亿元，但去年年末变成了6亿元，与去年相比至少增加了两倍。

评价提高的理由有很多方面。 一个是这个领域越来越重视创新，另一个是去年国家出台了非常多的政策支援领域，还有香港股市给了它一个窗口。

nbd :新药估值增长过快，对投资机构来说风险更大，但上市渠道门槛下降，药企成功的概率上升。 这对投资机构来说又是一个机会。 应该如何很好地平衡两者的关系呢？

许小林:在医药行业，成功有很高的回报，但早期有那么大的风险。 我该怎么投资呢？ 所有投资者都必须有一个投资战略，各机构的投资战略不同，投资风格也不同。

一个机构通过进行纯粹的初期投资，投资配置会稍微扩大一些。 即使是同一个病种，和一个标的研究相比，他们也不能只投资一个公司。 另外，所有公司的投资都不太多。 因为不知道这些早期的公司谁能出去，所以投资的公司数量会多一点，但也不是撒胡椒的。

华盖资本投资相对落后。 比如我们投资的公司，推行了五个临床试验。 一是刚从2期临床进入3期临床，在这个阶段成功的概率会稍高一些。

但是，一家公司的产品系列中有4~5个产品，如果制作它们，资金消耗非常大，每年大约需要1亿元的研发费。 这样的公司光向它投资几千万元几乎不能处理问题。 这适用于规模较大的基金。 他们不想等药品完全批出来再投资。 一旦被批出，其估值将增加5~10倍。 所以核心是牢牢抓住投资的重点。